Blog de Paul Jorion

Billet invité. Ouvert aux commentaires. Bruno Iksil est l’auteur ici de « Bruno Iksil, surnommé « La baleine de Londres », nous dit ce qui s’est vraiment passé ». Il nous offre ici un nouveau feuilleton sur le contexte de ces événements.

John Hogan à Jamie Dimon : désormais le CIO a la même méthodologie que l’IB

C’est en janvier 2012 qu’à nouveau des événements étranges survinrent. Le CIO [Chief Investment Office] avait reçu l’ordre en juin 2011 de mesurer en interne sa VaR en adoptant la méthodologie de l’IB [Investment Bank, cad l’unité principale chez Jp Morgan dédiée au trading].

Pour ceux qui auraient un doute sur le sujet, une note de bas de la page 1630 du rapport du Sénat ne laisse pas d’équivoque : “28 janvier 2012, email de John Hogan, JPMorgan Chase, à Jamie Dimon, JPMorgan Chase, “JPMC VaR firme en entier – mise à jour quotidienne – Valorisation 26 janvier 2012,” JPM-CIOPSI- H 0001675 (“Cela devrait être le dernier jour de violation de la VaR pour la firme toute entière. Le changement de modèle du CIO doit passer ce week-end. La nouvelle méthodologie approuvée (et désormais la même méthodologie que l’IB) réduit la VaR crédit seul de $30 Millions) ».

Ce changement de modèle pour le CIO consistait principalement à intégrer les risques de base. Mais voilà, cela n’avait aucun sens pour le CIO lui-même puisque le CIO évitait comme la peste d’être exposé à ce risque-là. Mais cela avait une grande importance pour JP Morgan ($3 000 milliards d’encours ?) car le portefeuille « synthétique de corrélation » apportait une protection cruciale (en situation de stress seulement) contre ce risque de base notamment au bénéfice de l’IB. Le fait était notoire depuis juin 2007, où l’effet protecteur s’était manifesté sur la base liée au marché subprime US. La firme n’avait nullement besoin des calculs du CIO pour son calcul de VaR comme les extraits venant de 2009 l’ont montré. Tout était centralisé, réconcilié, scruté, analysé, vérifié depuis le début à partir du sommet. Mais les libertés que le CIO avaient prises depuis 2006 étaient devenues embarrassantes : elles montraient trimestre après trimestre que les risques de base n’étaient pas correctement intégrés dans la VaR même. Les régulateurs ne voulaient pas entendre parler de risque de modèle au sein de JP Morgan au sujet de la VaR. On peut le comprendre puisque cette VaR est la clef de voûte des calculs de provisions. Au passage, le problème portait sur l’éléphant dans le magasin de porcelaine et bien évidemment la divergence de modèle reflétait très bien des divergences de prix très visibles et très recherchées justement afin d’affiner le risque de corrélation global. Il fallait mettre de l’ordre dans tout cela car les conséquences sur les réserves à constituer étaient de l’ordre que quelques dizaines de $milliards. Un nouveau modèle dit « du CIO » était donc en cours de validation depuis octobre 2011. Son impact était connu pour le CIO lui-même : la VaR du portefeuille « synthétique de corrélation crédit » du CIO devrait baisser de 20%-25% environ que cela vienne des prix de l’IB ou de ceux du CIO.

Entre le 31 décembre 2011 et le 13 janvier 2012, coup de théâtre ! Le portefeuille « synthétique de corrélation » du CIO est pratiquement inchangé mais sa VaR – attribuée depuis New York – explose de 40%. En guise de réduction attendue, voilà une véritable explosion ! Les encours ont à peine changé, 1-2% tout au plus. La position directionnelle est ‘neutralisée’ au mieux et inchangée en fait. Ce chiffre là vient de la firme à New York, pas Londres, comme le montre cet extrait du rapport du Sénat : ”Le 20 janvier 2012, le chef du contrôle des risques du CIO, Irvin Goldman, envoya un email à deux de ses subordonnés avec cette instruction : “Ceci est la 3^e notification consécutive de violation… qui est arrivée sur le bureau de Jamie Dimon et des membres du Comité Opérationnel. Nous devons fournir à Ina [Drew] des réponses précises quant à la cause de cette violation et quant à la manière dont elle sera résolue et à quel horizon. ”983 Un des subordonnés de Mr Goldman, Mr Stephan – le contrôleur des risques responsable à Londres et concepteur du modèle initial de VaR du CIO – répondit : “L’augmentation de la VaR est pilotée par Core Credit (tranche) [le portefeuille « synthétique de corrélation » du CIO] ….Nous en sommes au stade final de validation … ce qui aura pour effet de réduire la VaR de Core Credit d’environ $96 millions à approximativement $70 millions…” Keith Stephan indique ici une réduction de 27% « environ » et qu’il mesure « approximativement pour le seul portefeuille « synthétique de corrélation » du CIO. Toutefois il ne manifeste aucun étonnement devant cette augmentation massive que New York attribue au même portefeuille…..

(à suivre …)