Blog de Paul Jorion

Billet invité.

Jadis, les banques centrales faisaient le marché, gendarmes respectés du système financier, que la puissance publique contrôlait. Aujourd’hui, que maitrisent-elles vraiment, du haut de leur indépendance de façade ? Les faits semblent désormais établis : leurs moyens ne sont ni dimensionnés ni adéquats au regard de ce qu’est devenu un monde qui leur échappe. Les mouvements de capitaux sont disproportionnés par rapport à ce qu’elles peuvent mobiliser, et leurs instruments de politique monétaire sont sans prise sur une crise multiforme.

Dans ce nouveau monde, le gigantisme atteint par les institutions financières porte à réflexion. Selon SNL Financial – une société américaine spécialisée dans les informations sur les banques et les assurances – JP Morgan Chase, Bank of America, Citi Bank, US Bank et Wells Fargo, détenaient à elles seules 44 % du total des actifs inscrits en 2013 au bilan des banques américaines, soit 6.780 milliards de dollars. En 1990, les cinq plus grandes banques affichaient un total de 457 milliards d’actifs, soit 9,6 % de l’ensemble des actifs bancaires de la même année.

Encore peut-on se féliciter de disposer pour les banques de données fiables, ce qui n’est pas quand le cas pour le shadow banking. Le Conseil de stabilité financière (FSB) s’y essaye sans y parvenir. En rapide progression, il pèserait en 2013 et selon lui 75.000 milliards de dollars en 20, soit la moitié du système bancaire. Mais ce dernier montant ne comprend ni les actifs détenus par les compagnies d’assurance, ni ceux des fonds de pension, qui représentent ensemble quelques 55.000 milliards de dollars… Domiciliés pour la plupart dans les paradis fiscaux, les hedge funds ne voient pas non plus leurs actifs comptabilisés dans ce montant, dans l’attente de données provenant de l’International organization of securities commissions (IOSCO). Que trouve-t-on par ailleurs dans le shadow banking ? Le FSB a établi que les fonds d’investissement – qui ont également connu une forte concentration – représentent 38% du total de ses actifs et les courtiers 15%. Les structured investment vehicles (SIV) pèsent 8% et les compagnies financières 6%, ainsi que les fonds monétaires… En dépit de toute sa science, le FSB est loin d’avoir pu faire le tour de la question.

Une autre approche du monde financier est tout aussi édifiante, en raison des rapides changements intervenus dans le domaine. Il s’agit de celui des gestionnaires de transactions, qui se sont diversifiés et multipliés. Première facette, les deux principaux opérateurs boursiers, le Nasdaq et le New York Stock Exchange (NYSE), perdent d’importantes parts de marché, désormais concurrencés par de nouveaux acteurs moins régulés comme BATS (Better Alternative Trading System), qui a pris la troisième place au classement. Cette nouvelle bourse a été fondée en 2005 par Tradebot System, une société spécialisée dans le trading à haute fréquence (THF), depuis rejointe au capital par d’autres sociétés de ce même secteur. On y trouve aussi des sociétés de courtage, ainsi qu’une bonne partie du gratin des grandes banques : Morgan Stanley, Credit Suisse, Nomura, Citi et Goldman Sachs.

Mais les changements ne se sont pas arrêtés là, le trading à haute fréquence défrayant la chronique. En mai 2013, il représentait 30% des transactions, 58% des ordres et 24% des montants sur les bourses européennes, selon l’Autorité des marchés européenne (ESMA), les algorithmes ultra-rapides suppléant aux traders dépassés. Mais cela ne rend pas encore grâce aux mutations qui s’opèrent sur les marchés financiers, où une nouvelle espèce est apparue, les dark pools. Initialement, ces structures étaient sagement destinées à permettre de traiter des volumes d’ordres de bourse importants sans afficher le prix des transactions avant leur finalisation, mais d’autres usages leur ont vite été trouvées. Et les opérateurs boursiers, banques et opérateurs de THF s’y sont tous mis pour qu’ils poussent comme des champignons.

Résultat, avec les dark pools, les banques jouent sur tous les tableaux : elles sont à l’origine de produits financiers avant de les commercialiser, puis d’en héberger les transactions. Faute de moyens, les autorités de marché éprouvent des difficultés à surveiller ces nouvelles structures, surtout lorsqu’il s’agit de transactions impliquant des produits dérivés. D’autant qu’elles ne déclarent pas comme elles le devraient l’intégralité des transactions qui s’y réalisent, une fois celles-ci terminées, comme une étude de PwC l’a montré. Pour tout arranger, les dark pools sont soupçonnés d’être un lieu privilégié pour les délits d’initié.

Si l’on ajoute à ce tableau la liste impressionnante des manipulations de cours, d’indices et de taux dont les mêmes grandes banques ont été le siège, sinon les artisans, devant quel spectacle nous trouvons-nous ! Il ne va pas s’améliorer, le détricotage des mesures de régulation phares étant désormais entamé aux États-Unis, et les Européens les abandonnant avant même de les avoir décidées dans le cas emblématique de la séparation des activités bancaires. Les banques vont pouvoir continuer à accéder au casino tout en restant sous la haute protection des banques centrales, car il faut bien qu’elles servent à quelque chose !

Nous sommes bel et bien parvenus à un tournant.