Blog de Paul Jorion

Billet invité.

L’accord recherché par le gouvernement grec repose sur une politique construite sur deux pieds : afin de combattre la misère, la substitution aux contraintes de la Troïka d’une nouvelle politique budgétaire, et la réduction de l’endettement public pour le rendre soutenable. Dans les deux cas, à la recherche de points d’appui, celui-ci entend porter le débat dans toute l’Europe en mettant en cause la politique d’austérité et la stratégie de désendettement qui en est à la source.

Victoire de Syriza ou pas, les faits sont là. Les projections d’excédent budgétaire primaire sur lesquelles repose la politique des dirigeants européens et du FMI – ces derniers plus circonspects – sont de circonstance : des montants inaccessibles devraient être dégagés pour financer le remboursement des dettes grecques. Selon le tableau d’amortissement, 13 milliards d’euros devraient être trouvés en 2019 et 18 milliards en 2039, ce qui sans fard illustre que le problème de l’insolvabilité de la Grèce a été repoussé à plus tard (réduisant à la misère une génération entière de Grecs ou plus). En assouplissant déjà les modalités de remboursement des prêts des plans de sauvetage, il n’a été fait que s’engager sur une voie qui ne peut être que poursuivie. Les dirigeants européens s’y déclarent d’ailleurs prêts à condition de ne pas procéder à un effacement de la dette, mais cette position dite de principe cache autre chose et ne sera pas tenable, comme on vient de le voir.

Présenté sans plus de réflexion comme ayant adopté une ligne qualifiée de « dure », le gouvernement Syriza entend simplement être cohérent, contrairement à ses interlocuteurs qui naviguent au plus près. Il promeut une autre politique de relance économique, ouvrant le débat sur la meilleure manière d’y parvenir, et entend réduire le poids de son endettement pour atteindre des niveaux de remboursement vraisemblables. Pour leur part, les dirigeants européens ne font pas preuve de réalisme, se refusant à considérer que, dans les faits, leur seul choix réside entre une réduction négociée de la dette ou un défaut intervenant tôt ou tard sur celle-ci, n’ayant d’ailleurs rien à gagner de la réalisation de cette dernière hypothèse.

Proposant la tenue d’une conférence européenne sur la dette, le gouvernement Syriza réclame pour sa part l’effacement d’un tiers de celle-ci, un moratoire sur le payement des intérêts et des remboursements conditionnés au taux de croissance du pays. Il souhaite aussi une révision à la baisse des objectifs d’excédent budgétaire primaire et que les investissements publics soient exclus des objectifs de déficit (une revendication partagée par Matteo Renzi). En s’efforçant de trouver une solution ne reposant que sur l’aménagement des maturités et des taux, qu’il préconise, l’Institut Bruegel a certes calculé qu’il pourrait au maximum en résulter une économie de 31,7 milliards d’euros. Mais sa démonstration n’a pas conforté ses intentions, car une telle réduction ne rendrait toujours pas soutenable la dette grecque, si l’on en considère l’incidence sur les échéances de remboursement ainsi que les excédents budgétaires correspondants qui devraient être dégagés.

Au fil des mesures financières qui se sont succédées, la structure de l’endettement grec a été considérablement modifiée. Après la mise en place de deux plans de sauvetage successifs incluant des prêts publics massifs et une décote de 50% des titres de la dette détenus par les créanciers privés, les gouvernements européens se sont retrouvés être les principaux bailleurs de fonds de la Grèce. Ils ont d’abord prêté 52,9 milliard d’euros à la faveur d’opérations bilatérales, une fois empruntés sur le marché, puis apporté 141,9 milliards d’euros via le Fonds européen de stabilité financière (FESF), en accordant à ce dernier leur garantie. Le FMI a également contribué à ce financement sans précédent pour 31,8 milliards d’euros. Pour compléter la liste des créanciers, la BCE et les banques centrales nationales ont acheté sur le second marché pour 25 milliards d’euros de ses titres, et les banques européennes ont par contre vu leur exposition à la dette publique grecque fondre, passant de 62,9 milliards d’euros en 2010 à 3,5 milliards d’euros en 2014 (source OFCE).

Ce mécanisme a aboutit à rendre les États européens et l’Eurosystème redevables de la dette grecque auprès des investisseurs privés, les véritables bénéficiaires de « l’aide » apportée à la Grèce que celle-ci doit rembourser, si l’on remet les choses à l’endroit. Comme elle ne le pourra pas, les gouvernements créanciers ne peuvent qu’au mieux réduire leurs pertes en acceptant de négocier une remise de peine, cette situation qu’acceptent en désespoir de cause les banques lorsqu’elles ont abusivement soutenu leur client. Mais ils ne veulent pas s’y résoudre et cherchent comme toujours la solution par défaut qui consiste à gagner du temps, une routine devenant lassante !

Pourtant, afin de refiler le mistigri au marché, la meilleure solution ne serait-elle pas que les gouvernements fassent collectivement défaut sur leur propre dette pour un montant correspondant à la décote négociée de la dette grecque ? Cela leur éviterait de dresser comme un épouvantail peu crédible la menace que les contribuables en fassent les frais, car le pacte fiscal volerait en conséquence en éclats !