Blog de Paul Jorion

Billet invité.

Ils ont bonne mine, tous ceux qui utilisaient la menace de la sanction des marchés pour imposer leur politique : les taux obligataires rivalisent à la baisse et atteignent des minima en dépit des mauvaises nouvelles qui s’accumulent. A l’occasion d’émissions à court terme, le trésor français bénéficie même de taux négatifs, comme son homologue allemand y est accoutumé. Même les pays hier les plus attaqués sur le marché obligataire connaissent non seulement une accalmie mais une véritable rémission. Est-ce le fruit de la justesse de leur politique, comme viennent de s’en prévaloir Angela Merkel et Mariano Rajoy, ou la poursuite de la dynamique engendrée par Mario Draghi lorsqu’il a menacé ce mêmes marchés des foudres de la BCE, ou bien faut-il y trouver une autre véritable raison ?

Quoi qu’il en soit, le paradoxe est là : la poussée déflationniste s’accentue, les anticipations d’inflation chères à la BCE se détériorent, du dire de son directeur général lors d’une communication remarquée à Jackson Hole, et le marché obligataire est plus que jamais à la détente. Sans doute en raison, à y réfléchir, de la nécessité de trouver une nouvelle obligation justifiant la poursuite de la même politique : l’échange entre marges de flexibilité fiscale et réalisation de réformes du marché du travail. Non sans heurter la détermination du gouvernement allemand et de ses alliés, qui en sont restés à l’épisode précédent.

Il est de tradition, non d’ailleurs sans quelque raison, d’expliquer une telle baisse des taux par le caractère refuge de la dette souveraine (car tout est relatif quand on cherche un point d’appui), et d’y voir le résultat des inquiétudes que suscitent une situation économique de plus en plus détériorée et une pente déflationniste prononcée l’accompagnant. On voit en effet refleurir les références au Japon et à la vaine lutte contre la déflation qu’y mènent le gouvernement et la Banque du Japon, craignant que cette chute dans la trappe à liquidité soit le sort qui attend l’Europe.

S’y mêle aujourd’hui un espoir : que la BCE se résolve à finalement suivre l’exemple donné par ses consœurs, à contretemps, et engage une politique d’assouplissement quantitatif comme elle y est depuis longtemps invitée outre-Atlantique. En favorisant l’embellie obligataire actuelle – la valeur des titres augmentant quand les taux baissent – les investisseurs financiers anticipent ce tournant qu’ils appellent de leurs vœux. Pourquoi seraient-ils les seuls, en Europe, à ne pas bénéficier de la manne que représenterait l’injection de liquidités presque gratuites avec lesquelles ils pourraient développer leurs lucratives activités ? Pourquoi leur serait-il toujours refusé ce qui pourrait contribuer à leurs résultats, les aider à accumuler des réserves et à renforcer par ce moyen leur fonds propres, comme il est exigé de leur part ? Sous couvert d’air donné à l’économie, ce sont les marchés qui pourraient ainsi trouver leurs aises.

Pour que Mario Draghi passe cette fois-ci à l’acte, une fois lancé son ballon d’essai, il restera un petit obstacle a franchir : la toute-puissante Bundesbank ! Mais n’anticipons pas, ce sera notre prochain feuilleton…