Blog de Paul Jorion

Billet invité.

Le ‘précédent’ chypriote a eu l’avantage de procurer à l’économie libérale le salut que lui procurait son statut de paradis fiscal : une argumentation toute trouvée.

Entre la faible fiscalité dudit pays (mais non la seule en UE et même en zone euro), la présence pour le moins massive des dépôts russes et massivement utilisée dans le schéma présenté par la Troïka sous le nom ‘d’eurogroupe’ et le rôle de pompe à fluides de Chypre dans les IDE (Investissements Directs Étrangers) en Russie, on avait l’embarras du choix pour justifier le passage d’un ‘bail-out’ à un ‘bail-in’.

Car, de ‘bail-out’, il n’était plus question, pour l’Allemagne, le FMI comme pour la BCE, le PSI réalisé en Grèce prouvant s’il en était que ce type de solution avait atteint ses limites, celles de la solidarité européenne, des déficits publics en Europe mais aussi des effets collatéraux sur le système bancaire. Pour la première fois donc, la Troïka prit la décision de tester un schéma de ‘bail-in’ dans le cas de Chypre, cas qui perdurait depuis plusieurs mois déjà, à savoir ‘faire payer’ les banques et en premier lieu leurs contreparties, afin d’éponger les créances douteuses (i.e., les recettes estimées comme perdues du fait des défauts des clients emprunteurs) : actionnaires, créanciers des banques mais aussi déposants.

On se rappela ainsi que les dépôts, à court ou à long terme, n’étaient que des créances des banques envers leurs clients et qu’à ce titre, les déposants étaient aussi des créanciers relevant d’un passif mobilisable en cas de restructuration/liquidation bancaire.

Dans le cas de Chypre donc, la Troïka eut plutôt l’embarras du choix car les actionnaires furent vite liquidés du fait de capitaux propres assez faibles et les créanciers, juniors comme seniors (les plus préservés), encore plus restreints. Il est vrai qu’entre le moment où le pays demanda une aide à l’UE et l’application d’un ‘bail-in’, il s’était écoulé quelques longs mois qui leur permirent de liquider leurs créances à loisir pour ‘réduire l’exposition au risque’, selon l’expression consacrée.

De même, les déposants ‘non-résidents’ de l’Union Européenne purent eux aussi à loisir utiliser la sacro-sainte liberté de circulation des capitaux en UE et vers d’autres horizons pour transférer leurs fonds. Entre l’entrée dans la zone euro du pays en 2008 et 2010, ces fonds avaient été multipliés par 5 (de 1,2 à plus de 6 milliards d’euros) mais avaient tout aussi rapidement fondu entre temps, surtout depuis 2012, revenant à 3,8 milliards en février 2013, avant probablement d’amplifier encore le mouvement dans les 15 premiers jours de mars.

Enfin, les Russes, ces mafieux endurcis que l’on irait traquer jusqu’au fin fond du paradis, étaient eux dans une situation encore plus ‘particulière’, puisque sur les 20 milliards d’euros et plus de ‘dépôts’ recensés dans le système bancaire chypriote, une bonne part n’y avait probablement jamais résidé du fait d’accords fiscaux entre la Russie et Chypre permettant cet artifice. La filiale à Chypre de l’équivalent russe de la Caisse des dépôts et Consignations, la RCB, n’était d’ailleurs pas concernée par le ‘bail-in’, ce qui tombait plutôt bien puisqu’elle recensait à elle seule la moitié environ des ‘dépôts’ russes à Chypre et qu’elle est le 3ème organisme bancaire à Chypre.

De fait, on peut donc légitimement se demander sur quoi le taux de ‘taxation’ était fondé, même sur les comptes supérieurs à 100 000 €, sinon sur les (quasi) seuls dépôts chypriotes qui représentent la majeure partie du passif à ‘apurer’.

Le paradis, même fiscal, est donc bien d’utilité dans le salut de l’économie libérale, ne serait-ce que pour l’opacité que celui-ci a permis de projeter quant à l’argumentation d’un tel ‘bail-in’ : paradis artificiels, premier shoot des déposants.

On en viendrait presque à oublier la Realpolitik économique et sociale des plans de restructuration imposés à Chypre par la Troïka, dans la droite ligne de l’austère ordo-libéralisme, comme en Grèce, en Irlande, en Espagne ou au Portugal, car il y avait aussi bel et bien dans la même foulée un ‘bail-out’ de 10 milliards d’euros concernant la dette publique chypriote.

Néanmoins, force est de constater qu’un ‘bail-in’ avait été mis en œuvre et que les créanciers qui étaient bel et bien ciblés n’étaient rien d’autre que les seuls (ou quasiment) déposants ‘résidents’ : comment imaginer un seul instant que la Troïka, dans sa toute-puissance ainsi étalée, pouvait ignorer qu’étant donné la configuration du ‘bail-in’ proposé (2 banques chypriotes uniquement) et la fuite (ou l’absence de fuite … par absence de présence) des dépôts ‘non résidents’, seuls les déposants chypriotes allaient être taxés ?

La Troïka n’avait malheureusement pas prévu que le gouvernement chypriote irait jusqu’à taxer les comptes inférieurs à 100 000 € afin de préserver au mieux le statut fiscal de l’île pour les ‘non-résidents’, seuil prévu pour être ‘garanti’ à l’avenir par les pouvoirs publics européens en cas de faillite bancaire, provoquant ainsi le refus général de l’assemblée chypriote et la révolte sociale.

Laisser au condamné le choix des armes et ne pas maîtriser la communication afin d’éviter l’amalgame, qui fut fait, entre faillite et restructuration bancaire furent les deux erreurs de la Troïka.

Reste que ‘l’on tenait le bon bout’ : faire payer les créanciers des banques, pour le monde de la finance, faire payer les riches et les mafieux russes, pour tous les autres. Et bien que le prix payé fut important et que celui qui viendrait risquait de l’être bien plus encore, la Troïka avait enfin avancé, non pas tant sur le cas chypriote mais bien sur le fond du dossier financier et bancaire.

Les prochains, dont une liste non-exhaustive fut rapidement dressée par les media (Malte, Slovénie) n’avaient plus qu’à bien se tenir et restructurer fissa leurs secteurs bancaires respectifs.

Et le président de ‘l’eurogroupe’ déclara alors qu’on avait là une esquisse, une ébauche, mais un plan véritable, avant de se raviser pour déclarer que Chypre n’était qu’un cas ultra-spécifique.

Ce qui, à y repenser, est complétement vrai, au premier degré : l’artefact d’argument du paradis fiscal ne pourra guère fonctionner une seconde fois (surtout avec le Luxembourg et les Pays-Bas) et les Russes ne pourront pas, raisonnablement, être incriminés partout.

Tel Frankenstein, Chypre était donc un essai certes mal abouti mais néanmoins ‘fonctionnel’.

Les prochains ‘bail-in’, eux, permettraient enfin de sortir des ‘bail-out’ à répétition qui exaspèrent les contribuables ‘du Nord’ et désespèrent ceux ‘du Sud’, sans compter que leurs échecs répétitifs commencent par trop se voir et que les États n’en peuvent mais.

La Troïka, comme un seul homme, avait franchi le Rubicond … et se retrouvait au milieu du gué.

Car, sur l’autre rive, la Troïka se trouve être face à un mur d’une toute autre dimension que le petit parapet chypriote laborieusement franchi, non sans avoir par ailleurs trébuché.

L’Espagne s’est ainsi rappelée à la mémoire de ceux qui planifient en Europe, au moment même où les discussions s’exacerbaient à Chypre et à Bruxelles. Le 19 mars, le taux de crédits douteux recommençait à augmenter, atteignant presque le plafond intolérable de la fin de l’année passée et pour lequel un ‘bail-out’ maquillé en ‘bail-in’ avait pu être réalisé afin de créer une ‘bad bank’ pour un certain nombre d’établissements bancaires espagnols. Las, 3 mois plus tard, on revenait au même problème mais avec déjà plusieurs dizaines de milliards de créances douteuses pourtant déjà écartées des bilans …

Or, comme les beaux jours du ‘bail-in’ en Europe sont à venir, il n’y a qu’à sortir les calculatrices pour évaluer la hauteur du mur à franchir. Pour l’Espagne, sur la base de la somme déclarée pour les crédits douteux (170 milliards d’euros) et celle des actifs financiers des ménages (1 698 milliards d’euros), on peut d’ors et déjà estimer que pour ces seuls actifs financiers, on atteint déjà les 10% de ‘haircut’. En ne prenant en compte que la monnaie et les dépôts, on atteint plus sûrement les 20%. Qui plus est, cette cotation ne tient pas compte de la nécessité, sociale et politique, d’exempter les dépôts inférieurs à 100 000 € d’une taxation : Chypre, là aussi, bien qu’involontairement, aura fait un précédent. Pour les dépôts supérieurs à 100 000 €, le taux risque fort de grimper, à la même vitesse que celui pour Chypre, d’abord estimé à 30%, puis à 37,5% mais avec une ‘marge de progression’ à minima de 22,5% (pour aboutir à 60%, en l’état).

Et ces estimations ne concernent que l’Espagne, sans parler bien sûr de l’Italie, où l’on passerait dès lors au niveau ‘expert’ en BTP …

Certes, les actionnaires des banques seront aussi sollicités mais une partie de ceux-ci relèvera déjà des actifs financiers des ménages et le capital social desdites banques est ridiculement faible en regard des sommes en jeu.

Certes, les créanciers bancaires seront aussi sollicités, au même titre que les autres.

Sauf que justement l’expérience chypriote a très bien montré combien le degré de réduction à l’exposition au risque de ces dits créanciers est corrélé à la durée d’action de la Troïka, les acteurs bancaires et financiers ayant des ‘moyens’ tant d’informations que de réactions que les déposants ‘résidents’ n’ont pas et n’auront jamais : un ‘bail-in’ ne vaut, comme on a pu le constater, que si la liberté de circulation des capitaux est stoppée drastiquement et brutalement.

Clairement, la Troïka doit donc maintenant apprendre à sauter à la perche mais sans que personne ne l’apprenne, tout en ayant clairement clamé en préalable son intention d’aller ferrailler avec les moulins à vents du monde bancaire.

Et pendant se temps là, les liquidités continuent à circuler librement hors de Chypre et le niveau des créances douteuses d’augmenter, le gué commençant ainsi à se remplir …

La Troïka a dès lors deux choix possibles : revenir en arrière (faire des ‘bail-out’) ou continuer à ‘avancer’ (faire des ‘bail-in’).

Le premier cas, élection allemande, ordo-libéralisme et dettes publiques ‘aidants’, apparaît irréalisable, sans compter le risque politique et financier considérable que cela entraînerait.

Le second cas semble laisser une ouverture praticable mais nécessiterait à la fois les moyens illimités de la BCE mais aussi une discipline politique à toute épreuve face à celle, d’épreuve politique, que les états de ‘l’eurogroupe’ auront à affronter. Le risque, y compris de panique bancaire généralisée, semble trop important pour que cette solution soit à portée des acteurs, a fortiori si ceux-ci continuent de privilégier la politique des petits pas et du ‘cas par cas’ qui facilite de fait l’effondrement de la confiance et la fuite des capitaux, d’un pays européen à l’autre ou hors de l’UE in fine.

Dans les deux cas, il faudra bien faire quelque chose, le niveau des créances douteuses ne faisant que  gonfler avec l’augmentation du chômage et la disparition de la croissance, alimentés par les politiques d’austérité européenne.

Il y aurait bien pourtant une solution.

Une voie étroite. Un chemin oublié de tous mais qui ferait passer la traversée du Mordor pour une aimable promenade de la communauté de la règle d’or que forment nos amis de la Troïka : l’« Emergency Banking Relief Act » américain de 1933.

Évidemment, prononcer ce terme ferait immédiatement crier les nazguls de la finance, pour qui ‘1933’ signifie ‘moyen-âge’, le temps d’avant la renaissance.

Certes, il n’y aurait plus lieu de ‘confisquer’ les avoirs en or, le dollar et la monnaie n’étant plus arrimés à cet ‘étalon’.

Certes, la complexité qu’a atteint le monde financier d’aujourd’hui n’a plus rien à voir avec celle d’hier. Et certes, l’informatique aidant, plus besoin de cacher les ‘liberty’ sous le matelas pour se soustraire à l’urgence de la restructuration bancaire.

Pour autant, par l’ampleur et la soudaineté de l’acte, sur une zone monétaire aussi vaste alors que peut l’être aujourd’hui la zone euro, par la même nécessité de faire face au déficit de confiance dans les institutions bancaires et politiques, de résoudre une crise de solvabilité et non de liquidité, l’Emergency Banking Relief Act pourrait être, adapté à nos réalités actuelles, la sortie du bourbier dans lequel la zone euro patauge allègrement depuis 2008 et où nous venons de faire un nouveau pas avec le ‘bail-in’ chypriote.

Et il faudra, comme alors en 1933, compléter cet acte par d’autres, afin d’expurger la gangrène qui nous ronge : interdiction de parier sur les fluctuations des prix, suppression des stock-options, fixing quotidien pour les actions, suppression de l’opacité dont se parent les paradis fiscaux, etc.

Et l’on pourra alors commencer à reconstruire ce qui devra l’être.

Franklin Delano Roosevelt avait déclaré lors de sa prise de pouvoir dans son premier mandat que la seule chose dont ses concitoyens devaient avoir peur était la peur elle-même.

L’alternative c’était, quelques semaines plus tard, des livres brûlant en masse de l’autre côté de l’Atlantique.

Quatre-vingts ans plus tard, presque jour pour jour, le choix est toujours le même.