Blog de Paul Jorion

Billet invité

De rafistolage en rafistolage, le plan de sauvetage de la Grèce s’achemine vers son échec final. Selon le FMI, le PIB devrait chuter de 6 % cette année, le double de ce qui était prévu, ne laissant comme issues possibles que d’adopter de nouvelles mesures d’austérité, d’augmenter la décote de la dette grecque (alors que les négociations ne sont toujours pas conclues à son propos) ou bien d’amplifier l’aide financière directe. Toutes solutions qui coincent pour une raison ou pour une autre.

Avec ce plan, c’est toute une stratégie orientée vers le désendettement à marche forcée des États qui va sombrer, même s’il va être affirmé que la Grèce est le mouton noir de l’Europe et que la feuille de route n’est pas modifiée (faute d’en disposer d’une autre). Car cela reste une question de temps pour que l’Italie ou l’Espagne se trouvent dans l’obligation de se tourner vers l’Union européenne et le FMI pour refinancer leur dette, déclenchant dieu sait encore quelle improvisation de circonstance pour tenter d’y pourvoir. L’Espagne a repris une longueur d’avance, en attendant la suite.

“Quelques pays de l’Union européenne ont un problème de dette publique”, vient d’affirmer le président du Conseil italien, Mario Monti, réfutant contre toute évidence les difficultés des banques italiennes et particulièrement d’Unicredit, la principale d’entre elles. Le gouvernement espagnol a de son côté décidé de ne pas vider l’abcès en créant une bad bank, et de fonder ses espoirs sur la capacité des banques à progressivement maîtriser leur désendettement. Il n’est donc toujours pas question de sortir du cadre initial et de reformuler un diagnostic qui renvoie à l’impuissance.

Simultanément, la BCE enregistrait à nouveau un record de dépôts des banques dans ses coffres, faisant comprendre qu’il ne s’agit pas là d’un simple grippage provisoire du marché interbancaire, ni même de mesures de précautions prises par les banques dans l’attente de leurs lourdes échéances du premier trimestre, qu’il va falloir honorer.

Celles-ci rencontrent des difficultés endémiques sur les marchés, et c’est dans les entrailles du système financier qu’il faut rechercher l’origine de cette perte de confiance jamais analysée car les causes sont dérangeantes. Comme si le désendettement n’était pas plus maîtrisé du côté privé que du côté public, et que l’édifice de la dette vacillait sur ses bases en raison de la tendance à la baisse de qualité d’une quantité de plus en plus grande des collatéraux apportés en garantie, ainsi que de la montée des risques de défaut en résultant. L’ensemble a tous les traits d’une implosion qui ne peut pas être reconnue.

La contraction de la dette est en train de se révéler beaucoup plus brutale que souhaitée, déjouant tous les calculs et les tentatives de la maîtriser. Elle se refuse à opérer la distinction sélective entre ses composantes publique et privée, celles-ci continuant à se contaminer réciproquement.

Les banques déposent également leurs fonds à la BCE pour les mettre à l’abri des soubresauts grecs à venir, aux conséquences incertaines. Les marchés ont en effet fait le tour de la question et savent qu’il ne peut désormais plus rien être attendu des gouvernements européens : la BCE est leur seul sauveur, mais celle-ci réserve ses bienfaits aux seules établissements financiers. Il est donné aux banques le temps qu’il est refusé aux États, une demi-mesure qui pèse.

Combien de temps ce blocage tiendra-t-il ? L’heure n’est pas encore venue de sa remise en question, qui n’interviendra qu’en tout dernier recours, si tel est le cas. Les bricolages se poursuivent donc. Le FESF (fonds européen de stabilité financière) étudie le renforcement des garanties qu’il pourrait consentir aux investisseurs non-européens, afin de les attirer, mais son mécanisme assurantiel réduira d’autant son effet levier et les fonds qu’il pourra lever. Le gouvernement britannique laisse entendre qu’il pourrait reconsidérer son refus de financer le FMI, un geste que pourrait également consentir le Japon. Le gouvernement allemand, enfin, envisagerait que le Mécanisme européen de stabilité (MES) soit doté en 2012 de la totalité de son capital (et non pas selon des tranches annuelles successives). Mais tout cela ne fait toujours pas le compte.

Faute de changer de politique, c’est le discours qui va évoluer. Les Allemands et les Français devraient proposer aux membres de l’Union européenne d’adopter des “initiatives de croissance”, mesures destinées à lutter contre la récession et à favoriser l’emploi, afin de ne pas s’en tenir à la seule discipline budgétaire et à la réduction des déficits. Sans toutefois s’appuyer sur des mesures de relance financière, mais en se contentant de préconiser des réformes structurelles…

C’est du même niveau que la bataille engagée par Nicolas Sarkozy à propos de la taxation des transactions financières: beaucoup de vent, pas d’effet !