Blog de Paul Jorion

Billet invité

Quand la ronde devant les micros et les caméras n’a pas encore repris et que celle des rencontres et sommets reste à venir, vers où et quoi se tourner pour saisir le temps qu’il fait ?

Dans l’attente de l’éventuelle dégradation de la note française – dont la menace continue de planer – et du taux consenti à l’occasion des nouvelles émissions obligataires publiques, ce sont les banques qui continuent de donner bien du souci. Un nouveau record a été enregistré pour leurs dépôts nocturnes dans les coffres de la BCE, démentant ceux qui pensaient que leur montant allait progressivement diminuer et qu’elles allaient investir. Le système bancaire est comme figé : après avoir vu engrangé par précaution près de 500 milliards d’euros de liquidités, il se place sans investir dans une situation d’attente afin de refinancer ultérieurement ses propres opérations.

Parallèlement, une discrète disposition de la BCE a ces derniers temps été parallèlement mise à contribution, pour un niveau avoisinant les 15 milliards d’euros : les marginal lending facilities (les facilités de prêts marginales, dits aussi d’urgence). Ces prêts sont consentis aux banques quand elles font face à des difficultés imprévues, ou leur servent plus prosaïquement à habiller leur bilan en fin de trimestre ou d’année. Plus onéreux, car consentis à un taux de 1,75%, ils ne sont généralement utilisés qu’à très court terme ; mais s’ils devaient se prolonger, ce serait le signal d’un gros problème, enfoui quelque part au sein de l’Eurozone…

Autre facette de la disette de capitaux, la BCE vient d’accorder 31 milliards de prêts en dollars afin de permettre à des banques non identifiées de refinancer leurs opérations en dollars, leurs emprunts dans cette monnaie arrivant à échéance et les fonds monétaires américains n’étant pas revenus sur le marché à leur hauteur habituelle.

Plusieurs mégabanques – dont UBS, Lloyds et ING – se sont parallèlement engagées dans des émissions d’obligations structurées (garanties par des actifs), ou ont annoncé y procéder. Les analystes attendent leur résultat, étant déjà acquis que les émissions de dette senior non sécurisée – en temps normal affectionnées – ne trouveraient pas preneur par les temps qui courent.

Signe que les temps sont difficiles, certains préconisent de redonner sa chance à la titrisation, arguant qu’elle pourrait trouver une seconde jeunesse en dépit du mauvais souvenir qu’elle a laissé (et des pertes massives qu’elle a procurées). Opposant les dérives américaines sur le marché hypothécaire qu’elles ont occasionné à la bonne conduite supposée des banques européennes, lorsqu’elles utilisaient ces instruments financiers. Ces mêmes bonnes âmes font valoir que la réglementation a changé et que ces produits doivent être mieux documentés, que les investisseurs sont avertis, et enfin que les banques doivent maintenant conserver une partie des titres qu’elle émettent, sans pouvoir totalement évacuer le risque comme elles prétendaient auparavant le faire. Les marchés entendront-ils cette chanson ? La frilosité extrême dont les banques font preuve entre elles incite à la circonspection…

Désormais suspectées, enjointes d’augmenter leurs fonds propres par les autorités régulatrices, coupables d’avoir trop répété qu’elles étaient en excellente santé, les banques sont entrées dans la sarabande pour y rejoindre les États.

Additionnés, les besoins de refinancement des États et du système bancaire européen représentent cette année un très gros morceau à avaler, incitant les investisseurs à augmenter leurs taux d’intérêt, déséquilibrant les budgets des uns et les bilans des autres. Ce danger avait été anticipé, expliquant les délais très courts dans lesquels les États étaient enjoints de réduire leur endettement (et leurs besoins de refinancement), mais cela n’a pas fonctionné comme espéré… Le désendettement ne peut pas se conduire à un tel rythme, il va falloir en convenir, mais ce n’est pas sans conséquences pour les banques.

La BCE a du intervenir, et va à nouveau le faire fin février, afin de donner un relais financier aux banques. Mais le soutien dont les États ont besoin pour simplement rouler dans des conditions supportables leur dette continue de faire défaut. Induisant une interrogation qui va prendre de l’ampleur à propos de sa soutenabilité et de l’éventualité de la restructurer.

Les prêts de la BCE aux banques sont désormais à trois ans, une échéance donnant un délai supplémentaire pour qu’entretemps intervienne la remise en ordre des finances publiques, et que le terrain soit dégagé pour elles. Encore un nouveau pari mal placé ! Faudra-t-il se résigner, dans trois ans, à renouveler cette opération et accréditer ainsi l’idée que le système bancaire privé est pour une période indéfinie sous assistance publique ? Ce sera un fâcheux paradoxe pour les tenants de la poursuite de la libéralisation.

Un tel calendrier n’est pas tenable, car la spirale descendante dans laquelle l’économie européenne se trouve va réclamer avant cette échéance que des mesures soient prises en faveur du roulement la dette publique et de la poursuite de sa restructuration entamée pour la Grèce, au risque sinon d’événements imprévisibles.

Trois événements auront marqué la journée qui ensemble illustrent parfaitement la situation:

1/ Pour se recapitaliser, la première banque italienne Unicrédit aura du consentir une décote de 43% sur la valeur de ses actions.

2/ Afin de rembourser la Deutsche Bank d’un prêt de 125 millions d’euros arrivant à échéance, la région espagnole de Valence a du faire appel à la garantie du Trésor espagnol afin de trouver un prêt relais.

3/ L’Allemagne a placé avec succès une émission obligataire à 10 ans, mais l’opération a attiré 5,14 milliards d’euros d’offres, soit à peine plus que son objectif de 5 milliards d’euros.