Blog de Paul Jorion

Ce texte est un « article presslib’ » (*)

Les dernières nouvelles relatives à la banque d’investissement Merrill Lynch sont symptomatiques du mal qui ronge le secteur financier américain.

Commençons par les CDO, les Collateralized-Debt Obligations, cet instrument financier constitué de « tranches » d’Asset-Backed Securities où se cachaient en grandes quantités les prêts immobiliers subprime marqués du sceau de l’infamie. Pour mettre fin une fois pour toutes aux spéculations (spéculations « intellectuelles », je précise) quant à la valeur de son portefeuille de CDO en perdition, Merrill Lynch a décidé d’en vendre la partie la plus malsaine – celle qui n’est pas couverte par une assurance d’un type ou d’un autre – d’un montant nominal de 30,6 milliards de dollars. Prix de vente : 6,7 milliards, ce qui lui fait recouvrer 22 cents du dollar. Pour un produit noté naguère « AAA », c’est bradé. C’est même bradé par rapport à la valeur que Merrill Lynch avait calculée le mois dernier : 11,1 milliards, et qui aurait elle correspondu à un recouvrement de 36 cents du dollar. Faut-il que ce portefeuille lui brûle les doigts !

Les CDO qui n’auront pas été vendus représentent un montant de 8,8 milliards de dollars. Parmi ceux-ci, l’équivalent de 7,2 milliards sont couverts par des contreparties dites au-dessus de tout soupçon, 1,1 milliard est couvert par AMBAC – aïe ! – et l’équivalent de 1,6 milliards de dollars n’est pas couvert du tout. Additionnons les 1,1 milliard de dollars de AMBAC (qui se trouve sur la corde raide depuis l’automne dernier) et les 1,6 milliards de dollars non-couverts et l’on obtient le chiffre de 2,7 milliards de dollars que l’on est sûr de retrouver comme charges financières d’un prochain bilan trimestriel.

Et puisque j’ai mentionné AMBAC, examinons un instant la manière dont Merrill Lynch apure ses comptes avec d’autres rehausseurs de crédit et en particulier avec Security Capital Assurance qui, noté « junk » depuis le 20 juin, se trouve au bord du gouffre mais auprès de qui les infirmiers se bousculent, chacun avec son ballon d’oxygène pour éviter qu’elle ne fasse défaut sur les 45 milliards de dollars en CDO qu’elle assure pour une vingtaine de firmes. Merrill Lynch recevra de SCA, 500 millions de dollars et on n’en parlera plus. Rapide calcul : 500 millions pour 3,74 milliards, cela veut dire 13 cents du dollar. Cette formule du règlement à l’amiable exprimé en centimes pourrait bien constituer un précédent dans la manière dont sera réglé le contentieux entre les rehausseurs de crédit aux abois et leurs clients.

Autre annonce de Merrill Lynch : la banque d’investissement va se recapitaliser à hauteur de 8,5 milliards de dollars, d’où une dilution des titres actuellement en circulation de 38 % – ouche, ça fait mal ! Mais la partie la plus intéressante de la nouvelle, c’est que Temasek, un fonds souverain de Singapour, souscrira à cette recapitalisation pour un montant de 3,4 milliards de dollars bien que… pas vraiment… l’histoire étant un peu plus compliquée. Voici : en décembre 2007 et en mars de cette année-ci, Temasek avait injecté 5 milliards de dollars dans Merrill Lynch, en achetant ses actions au cours de 48 $. L’accord prévoyait que si la cote baissait, la firme de Wall Street rembourserait le fonds souverain. Entre-temps, le cours de l’action a perdu près de la moitié de sa valeur, (cotant aujourd’hui 26,25 $ en clôture). Merrill doit donc à Temasek 2,4 milliards de dollars que celui-ci a promis de réinjecter dans la transaction. Temasek injectera donc en réalité 1 milliard de dollars. Sur les 8,5 milliards de la recapitalisation, 2,4 milliards – soit 28 % – servent donc simplement à rembourser Temasek pour un placement qui a mal tourné. Au bilan, Merrill Lynch se retrouvera avec 6,1 milliards (8,5 – 2,4) d’argent frais, dont coût de dilution de 38 % pour ceux qui détiennent aujourd’hui des titres de la firme et qui, dans ces conditions, ne doivent pas être près d’en reprendre !

« Désespérée ? », vous avez dit « situation désespérée » ? Non, non, je m’en garderais bien depuis que la Securities and Exchange Commission est partie à la chasse aux dispensateurs de mauvaises nouvelles et autres défaitistes.

Avis : toutes les informations utilisées dans le présent blog proviennent de sources publiques : des agences Dow Jones & Co. et Bloomberg. Le présent blogueur ne bénéficie pas d’une baisse du titre Merrill Lynch, ne possédant pas de titres de la compagnie, ni n’en ayant emprunté aucun en vue d’une vente à découvert, ni ne possédant de manière générale, aucun titre d’aucune autre compagnie, etc.

(*) Un « article presslib’ » est libre de reproduction en tout ou en partie à condition que le présent alinéa soit reproduit à sa suite. Paul Jorion est un « journaliste presslib’ » qui vit exclusivement de ses droits d’auteurs et de vos contributions. Il pourra continuer d’écrire comme il le fait aujourd’hui tant que vous l’y aiderez. Votre soutien peut s’exprimer ici.