Blog de Paul Jorion

Une question m’était posée le 3 juillet dernier :

laetitia dit :
3 juillet 2007 à 10:53
A votre avis, quel peut être l’impact de la crise des subprimes sur les assureurs tels MBIA, Ambac, … qui généralement assurent les tranches AAA de certains CDO d’ABS ? Peuvent-ils réellement souffrir de la situation, ou le rehaussement de crédit offert par les tranches AAA est-il suffisant pour ne pas être impacté par une contagion de la crise ?

Je ne savais rien de MBIA ou d’Ambac et j’ai interrogé Laetitia dont la source était en fait Bill Ackman (le manager d’un hedge fund appelé Pershing Square Capital Management, particulièrement actif dans les secteurs du fast–food et des librairies à succursales) qui avait déclaré quelques jours auparavant « MBIA garantit quelque chose comme 5 milliards de dollars de titrisations potentiellement douteuses de prêts hypothécaires subprime et d’autres types d’ABS qui pourraient au final endommager le bilan de la compagnie ». Selon le Wall Street Journal, Ackman dénonce la stratégie des assureurs d’obligations depuis cinq ans environ.

J’écrivais dans ma réponse à Laetitia, « Je suis allé voir les sites d’Ambac et MBIA. Les chiffres les plus récents sont ceux du 1er trimestre. J’ai écouté également la première partie de l’entretien des dirigeants d’Ambac avec leurs actionnaires en avril. C’était rassurant mais le ton était à l’inquiétude. La prochaine session aura lieu le 26 juillet. Je me mettrai à l’écoute ».

Ce qui fut dit fut fait et j’écrivais le 4 août dans « Pas de prix ! » :

« Avant–hier, les dirigeants d’MBIA, une compagnie d’assurance dont la spécialité est la garantie des obligations adossées à des prêts hypothécaires (MBS = Mortgage–Backed Securities pour le secteur immobilier prime et ABS = Asset–Backed Securities pour le secteur « sous–prime ») ont juré leur grands Dieux devant leurs investisseurs que ‘Oui, nos avoirs sont bien composés de quantités phénoménales de prêts “sous–prime” ‘ mais ‘Non, cela ne nous expose pas à un risque particulier’. Ceux qui étaient là ont haussé les épaules et se sont demandés s’il était Dieu possible que MBIA soit lui–même dupe de son petit jeu ».

C’est ma méfiance croissante envers ces assureurs qui m’avait conduit le 26 septembre à conclure Crise du « subprime » et titrisation, de la manière suivante :

« C’est là une tare essentielle de la notation du crédit, telle la cote FICO, appliquée aux consommateurs américains : son incapacité à évaluer le risque objectif que fait subir l’emprunteur au prêteur dans la mesure où elle agrège en une note unique la crédibilité financière d’un consommateur individuel, la bonne santé du secteur résidentiel immobilier, ainsi que celle du contexte économique en général. Si ce problème ne pouvait être résolu, une autre structure de support de crédit devrait être envisagée pour l’instrument, éventuellement entièrement externe comme dans le cas d’une assurance. La viabilité ou non des Residential Morgage-Backed Securities serait alors déterminée par la capacité des compagnies d’assurance du secteur à absorber les chocs résultant de l’alternance des phases du cycle de l’immobilier résidentiel. La manière dont ont réagi aux événements récents les compagnies américaines, telles Ambac ou MBIA qui occupent à l’heure actuelle cette niche, ne fait pas bien augurer à ce point de vue ».

(à suivre…)