Blog de Paul Jorion

Le 24 janvier 2008, dans les heures qui suivirent l’annonce de l’« affaire Kerviel », je publiais le billet que vous pourrez relire ci-dessous. Ce rappel sera suivi dans les minutes qui viennent d’un billet consacré à l’actualité de « L’affaire Kerviel ».

Je m’en tiens à l’anglais parce que ce que me propose le dictionnaire comme traductions : « négociant gredin » ou « négociant polisson » me semble passer à côté de la dimension canaille de l’accusation et du montant de la charge : les 4,9 milliards d’euros disparus en fumée à la Société Générale.

Selon le communiqué de presse de la banque, Jérôme Kerviel, car tel est le nom de l’accusé, aurait pris des positions « frauduleuses » sur des futures d’indices boursiers. Chargé de prendre des positions « de couverture », il aurait au lieu de cela pris des positions « directionnelles ».

Kèzako ? Cela veut dire la chose suivante : Kerviel était censé prendre des positions dans le sens opposé des marchés : qui gagnent quand la bourse baisse et qui perdent quand elle gagne. La manœuvre est facile à réaliser sur le marché des futures : on se pose vendeur de contrat futures, on « shorte le marché ». Le seul problème, c’est que comme le nom « future » l’indique suffisamment, on ne peut le faire qu’avec un certain décalage : on peut parier « à l’envers » sur la bourse de demain mais pas sur celle d’aujourd’hui. Je vais prendre l’exemple d’hier, 23 janvier, sur le marché de New York : avant que le marché n’ouvre, le future sur l’indice S&P indiquait une baisse sensible et la bourse ouvrait effectivement en baisse – dans la direction que le future indiquait. En cours de séance, la tendance se renverse brutalement quand on apprend qu’un groupe de banques sont réunies autour d’un plan de renflouement des « réhausseurs de crédit » : le marché est euphorique et le future du jour précédent se révèle en clôture avoir été totalement à côté de la plaque.

Pourquoi voudrait–on jouer la bourse simultanément dans les deux sens : « à l’endroit », comme le prix des actions, et « à l’envers », comme un vendeur de futures ? Parce qu’en jouant habilement on peut capturer les petites différences entre le « spot », le présent, et le « future », l’avenir, sans prendre davantage de risque que la différence entre les deux. Bien entendu quand les marchés vont dans tous les sens comme cette semaine il n’est pas exclu que l’on prenne quand même de très grandes claques. Prendre des positions « directionnelles » veut dire dans ce cas–ci, aller dans le même sens que la bourse en étant acheteur de contrats futures. Quand on fait ça, on peut évidemment doubler, tripler, etc. ses gains quand la bourse grimpe et de la même manière, doubler, tripler, etc. ses pertes quand elle baisse. La Société Générale affirme que les transactions frauduleuses sont plus anciennes, antérieures au 19 janvier et qu’il ne s’agirait donc pas des malheurs de cette semaine. Dont acte.

Ayant expliqué comment Kerviel a pu perdre tant d’argent, je passe au point suivant : comment se fait–il que cela ne se soit pas vu ? Il y a plusieurs explications possibles. La première, c’est que le contrôle de gestion est souvent une grosse machine et à ce titre peut être extrêmement bureaucratique et donc peu efficace. Dans une firme où j’ai travaillé, j’ai été employé successivement dans deux divisions, dans la première on me disait : « Fouinez : traquez l’erreur ! », dans la seconde, on me disait : « Laissez travailler les traders en paix : ne faites pas de vagues ! ». Devinez dans laquelle des deux le risque était le plus élevé ? Quand le contrôleur en chef de la deuxième division avait été nommé à son poste, son patron lui avait dit – il me l’a répété : « Vous n’aurez bientôt que des ennemis à cet étage et c’est ainsi que je veux que les choses se passent ». Quand il a démissionné la semaine passée pour n’avoir rien vu venir, il n’avait au contraire que des amis – qui doivent beaucoup le regretter aujourd’hui !

Ceci dit, il est possible de tricher. Le communiqué de presse de la Société Générale affirme que « Sa connaissance approfondie des procédures de contrôle, acquise lors de ses précédentes fonctions au sein du middle–office du Groupe, lui a permis de dissimuler ses positions grâce à un montage élaboré de transactions fictives ». C’est effectivement possible : Nick Leeson qui causa la chute de la banque d’affaires britannique Barings en 1995 utilisait pour cacher certaines de ses transactions un compte destiné aux corrections d’erreurs de trading.

Ce qui arrive cependant quelquefois, c’est que le « rogue trader » opérait dans une zone floue avec la bénédiction ou tout au moins l’accord tacite de ses patrons. Tant que les choses vont bien, c’est–à–dire tant que les trades sont gagnants, on ferme les yeux : a–t–on jamais vu en effet la presse s’indigner devant un « rogue trader » ayant fait gagner des milliards à sa firme ? Peu de temps avant sa chute, en 1994, Nick Leeson avait réalisé un profit de 208 millions de livres pour la Barings. En janvier 1995, il était vendeur d’un straddle (en francais « stellage »), une option dont il touchait la prime et qui ne lui coûterait rien si l’indice Nikkei bougeait peu jusqu’à l’échéance du contrat. Le tremblement de terre de Kobe dévasta le Japon, l’indice Nikkei plongea et le stellage de Leeson prit une raclée. Il chercha à se refaire sans grand succès et on se souvint alors très opportunément qu’il avait un jour montré ses fesses dans un bar.

Dans un autre cas, celui de Joe Jett, à Kidder Peabody, en 1994, l’accusé choisit de se rebiffer : il s’affirma haut et fort victime d’une machination et désigné comme bouc–émissaire. Il fut reconnu – au moins partiellement – innocent par la justice. Il publia quelques années plus tard un excellent livre sur ses tribulations (1). Nick Leeson est lui aujourd’hui PDG d’un club de football en Irlande ; il donne aussi des conférences où il raconte son aventure – dont il existe également un excellent compte–rendu (2).

============================================================
(1) Joseph Jett & Sabra Chartrand, Black and White on Wall Street : The Untold Story of the Man Wrongly Accused of Bringing Down Kidder Peabody, New York : Morrow, 1999

(2) Gapper, John & Denton, Nicholas, All that Glitters : The Fall of Barings, London : Hamish Hamilton, 1996