Blog de Paul Jorion

Billet invité

Cela commence bien ! Imposer aux détenteurs d’obligations émises par les banques pour se financer de participer à leur sauvetage risquerait de déstabiliser le marché financier. C’est ce que prétend Mario Draghi, le président de la BCE chargée d’évaluer la solidité des bilans des banques, qui fait à ce propos le siège de la Commission européenne. Une stricte interprétation des règles établies par la Commission pourrait « détruire la confiance dans les banques de la zone euro que nous entendons tous restaurer », a-t-il écrit sans succès le 30 juillet dernier au commissaire Joaquín Almunia, dans un courrier dont la teneur a fuité dans le quotidien italien La Repubblica. Il n’a obtenu que l’assurance que toute décision à cet égard serait prise au cas par cas, Joaquín Almunia étant jusqu’à maintenant resté ferme sur ses positions, tel qu’en témoigne le dernier document de la Commission du 15 octobre dernier. Celui-ci réaffirme qu’aucune aide publique n’est envisageable avant que ne soient épuisées toutes les ressources privées. Il est même question de devancer la mise en vigueur des règles des futurs bail-ins, qui ne font intervenir les États qu’en dernière instance, pour qu’elles interviennent en 2016 et non plus en 2018.

La balle est dans le camp de Mario Draghi, dont la description de la méthodologie qui va être employée par la BCE pour analyser la valorisation des actifs bancaires est attendue incessamment. On s’intéressera particulièrement à celle des titres souverains, notamment dans le cas de l’Italie dont les banques sont gavées de dette nationale, sans manquer de se rappeler l’engagement du cabinet Oliver Wyman à titre de conseil, qui est déjà intervenu en Espagne pour conforter l’analyse gouvernementale a minima de la situation des banques. Le prologue du nouvel examen du système bancaire présenté comme au-dessus de tout soupçon est engagé. Ce dernier recours est mal parti, car quelle autorité pourra ensuite prétendre avoir plus de poids si cela se révèle nécessaire ?

La situation des banques italiennes explique plus particulièrement l’intervention pressante de Mario Draghi. Celles-ci sont détentrices de 7,1 milliards d’obligations subordonnées qui arrivent à échéance en 2015, assimilées à des fonds propres et dont le remboursement intervient en cas de faillite après les obligations classiques. Si les créanciers se sentaient menacés par les nouvelles dispositions, ils pourraient vendre leurs titres et faire monter les taux, renchérissant le financement des banques. Pis, « en altérant structurellement le marché de la dette subordonnée, cela pourrait conduire à une fuite des investisseurs sur le marché bancaire européen, pouvant entraver le financement des banques à l’avenir » a écrit le président de la BCE dans sa lettre destinée à rester confidentielle. Adoptant une position totalement opposée, Wolfgang Schäuble, le ministre allemand des finances, a demandé lors de l’Eurogroupe de la semaine passée que chaque pays adopte une législation imposant la participation des créanciers obligataires, afin que celle du Mécanisme européen de stabilité (MES) soit d’autant repoussée.

Savoir qui va payer pour renflouer les banques reste une question dont la réponse est incertaine, créant la tentation d’escamoter une fois de plus le problème et de prolonger la lente descente actuelle dans la crise. En protégeant les créanciers obligataires, la BCE conforte l’aléa moral et accroît potentiellement la charge financière qui pèse sur les finances publiques. En préservant les obligations subordonnées, elle tente d’éviter le tarissement d’une importante source de renforcement des fonds propres des banques sans qu’il soit fait appel aux actionnaires.

Nous arrivons à la croisée des chemins.