Blog de Paul Jorion

Ce texte est un « article presslib’ » (*)

Ce n’est pas encore la panique sur les marchés financiers américains, mais l’inquiétude progresse. L’indice Dow Jones des valeurs industrielles a perdu 3,3 % au cours des quatre dernières séances, dont près de la moitié au cours de la seule journée d’hier.

Durant le weekend fatidique des 13 et 14 septembre 2008, le gratin de la finance américaine avait passé en revue tout ce qui pourrait tourner au vinaigre si l’on abandonnait Lehman Brothers à son triste à sort. On avait pensé à tout, sauf au money market, le marché des capitaux à court terme, d’un volume aujourd’hui de 338 milliards de dollars. Manque de pot : c’est lui qui s’effondra, provoquant une hémorragie qu’il fallut près d’un trillion de dollars, mille milliards de dollars, pour arriver à stopper.

C’est ce qui explique que les yeux soient fixés en ce moment sur ce désormais fameux money market, et que tous ceux qui auront besoin de capitaux frais dans les trois mois qui viennent raclent leurs fonds de tiroirs pour se constituer un pécule en argent liquide. Première victime bien sûr : les nouvelles embauches ; comme si les nouvelles récentes du marché de l’emploi permettaient une telle coquetterie ! Seconde victime : le refinancement des entreprises.

Le prix des obligations américaines qui arrivent à maturité en août a commencé à baisser ces jours derniers, mais pas autant qu’on aurait pu le penser, ce qui fait dire à certains qu’il s’agit-là d’un signe de plus que le débat sur le relèvement du plafond de la dette n’est qu’une tempête dans un verre d’eau. Mais c’est que du fait du statut de monnaie de réserve du dollar, il n’y a pas tant de substituts connus sur les marchés financiers à la dette américaine – et en quantités suffisantes – pour jouer le rôle de collatéral, c’est-à-dire de gage mis en garantie. Or, une dégradation de la note de crédit de la dette américaine provoquera une montée des taux d’intérêt et une dépréciation simultanée de ces instruments de dette, ce qui forcera ceux qui en détiennent en gage à faire un « appel de marge » auprès de leurs emprunteurs, autrement dit a leur réclamer des garanties supplémentaires pour compenser la déperdition constatée. Et ceci s’appliquera aussi aux fameuses Mortgage-Backed Securities, les titres adossés à des crédits hypothécaires émis dans leur quasi-totalité aujourd’hui par les Government-Sponsored Entities, Fannie Mae et Freddie Mac – qui devraient d’ailleurs être liquidées si elles se retrouvaient elles-mêmes en défaut de paiement pour plus de soixante jours, une issue espérée secrètement par les républicains, si l’on en croit certains.

Une dégradation de la note de crédit ne renchérira les taux que de 60 points de base, soit 0,6 %, ce qui représente un service de la dette annuel en augmentation de 100 milliards de dollars, affirme-t-on cette nuit, mais ce chiffre est fondé sur la supposition que les notateurs se contenteront d’abaisser la note de l’État américain d’un seul cran : de « AAA » à « AA », alors que du train auquel progressent les tentatives de compromis sur le relèvement du plafond de la dette publique américaine – les républicains s’opposant à toute imposition supplémentaire, et les démocrates freinant des quatre fers dans le démantèlement du bouclier social – il s’agit d’une hypothèse dorénavant exagérément optimiste. D’autant qu’il existe ici ou là des règlements intérieurs restreignant la détention d’instruments de dette à ceux de note « AAA », ce qui obligerait les détenteurs d’obligations américaines à leur trouver des substituts, une gageure dans la mesure où la notation de la majeure partie des instruments de dette américains privés est liée à celle des obligations d’État, l’État les protégeant de sa garantie dans un certain degré. La presse rapportait ainsi hier que certaines obligations étrangères, plusieurs israéliennes et une égyptienne, subiraient elles aussi une décote immédiate puisqu’elles sont garanties à 100 % par les États-Unis.

Et je ne parle encore là que des ramifications auxquelles on a pensé, alors que comme on a pu le constater avec terreur à l’automne 2008, en finance, désormais, tout est dans tout et réciproquement. Manifestement, la fête ne fait que commencer. Je laisserai le dernier mot à un homme d’affaires interrogé par le Wall Street Journal et cité dans son édition de mercredi : « On se prépare au scénario-catastrophe. Mais c’est quoi le scénario-catastrophe dans un cas comme celui-ci ? »

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